FIAT

Angelo, credo con una certa eterogenesi dei fini, mi hai convinto a comprarmi una barca di Fiat. Ma forse mi compro delle Call su Fiat ;-)

Riporto stralci di un articolo di Massimo Mucchetti dal Corriere della Sera di oggi, che ha il pregio, non così frequente tra i giornalisti, di riassumere correttamente la situazione attuale su quale possa essere lo strike price del PUT. Beninteso, anch'io ritengo più probabile che lo strike price del PUT non possa essere negativo. Semplicemente, nei miei post passati, ho voluto far rimarcare che quello che tutti ed ovunque danno per scontato (Strike price = 0), è - a norma del master agreement - ancora da stabilire. Dopo i primi entusiasmi se ne è accorta anche la Borsa, poichè se avessero creduto alle analisi di Citigroup la quotazione non sarebbe certo attorno a 6 Euro, ma ben più in alto. __________________________________________________________________ La General Motors non vuole rilevare il 90% di Fiat Auto Holdings, che la Fiat può venderle a partire dal 24 gennaio 2005 fino al 24 luglio 2010. Fiat rinuncerebbe volentieri a questo suo diritto in cambio di un compenso molto ricco: un anno fa si parlava di un miliardo di euro, oggi invece non manca chi, come Citigroup Smith Barney, ne ipotizza addirittura tre, ossia la metà dell’impatto che la stessa banca stima avrebbe l’acquisizione dell’azienda italiana sui conti di quella americana. Si tratta di ipotesi normali ove si consideri che quella in corso fra Sergio Marchionne, amministratore delegato della Fiat, e Rick Wagoner, chief executive officer di General Motors, è, in buona sostanza, una partita a poker. Vediamo, dunque, quali sono le carte in mano ai giocatori. Marchionne spera che Wagoner tema gli effetti della forzata acquisizione della casa italiana sulla posizione finanziaria di Gm e sui suoi risultati. Al 30 settembre 2004 il gruppo di Detroit aveva 290 miliardi di dollari di debiti: aggiungervi quelli di Fiat Auto (15 miliardi di dollari) non sembrerebbe un dramma. Ma la qualità dei conti di Gm è così scadente che il «Financial Times» rimprovera le agenzie di rating perché non hanno ancora declassato il debito Gm, in gran parte formato da obbligazioni, al rango dei junk bonds (com’è accaduto peraltro alla Fiat). Il declassamento comporterebbe un aggravio dei costi finanziari in teoria assai pesante: un solo punto percentuale in più negli interessi passivi costerebbe 3 miliardi di dollari. Ma l’aggravio si manifesterebbe nel tempo, a mano a mano che le obbligazioni vengono a scadenza e devono essere sostituite. Più immediato sarebbe l’impatto del consolidamento di Fiat Auto sul risultato complessivo di Gm. Nei primi 9 mesi del 2004, Gm ha realizzato un utile netto di 3 miliardi di dollari mentre Fiat ne ha persi più o meno 1,7 miliardi, sempre di dollari (la società ha dichiarato una perdita operativa di 1,1 miliardi alla quale vanno aggiunti gli oneri finanziari e le partite straordinarie negative). Consolidando Fiat, il colosso americano dimezzerebbe i suoi risultati. E allora, data l’enorme esposizione finanziaria, rischierebbe davvero il declassamento: lo prevede l’agenzia di rating Standard & Poor’s nel caso Gm si trovasse padrona oborto collo di Fiat Auto. In questi giorni, Wagoner e Marchionne stanno esaminando la possibilità di un accordo che rimane, secondo gli analisti, la soluzione più probabile e razionale. Ma se l’accordo non fosse possibile in questa fase preliminare di «mediation», che cosa potrebbe accadere? Avviato il meccanismo, Fiat non potrebbe non esercitare il put in attesa che la corte di New York si pronunci sulla validità dell’opzione. Teniamo presente che, in questi giorni, è ancora la famiglia Agnelli ad avere la maggioranza relativa della Fiat, ma dall’autunno, una volta convertito in azioni il prestito «convertendo» secondo i patti del 2002, anche 8 banche entreranno nella stanza dei bottoni e più d’una di queste spingerà per vendere l’auto allo scopo di trasformare il rischio Fiat in un rischio Gm. Sempre che un’intesa in extremis non fermi il processo, toccherà alle banche d’affari, designate dalle parti, stabilire il «fair value» delle azioni di Fiat Auto Holdings. Impresa non facile. Al momento, infatti, il valore della società è negativo. Secondo Morgan Stanley, le attività automobilistiche valgono sui 3 miliardi di euro. Ma il debito finanziario, al netto dei crediti, sarebbe un po’ più alto di quanto si crede e si aggirerebbe sugli 8 miliardi di euro. In teoria, dunque, Fiat dovrebbe aggiungere una dote di 5 miliardi per poter cedere Fiat Auto. Ma così non potrà essere per almeno due ragioni. La prima: secondo il Master Agreement Fiat-Gm, la casa italiana può rifiutare di dar corso alla cessione dell’auto nel caso il prezzo non sia gradito, e ha diritto di riattivare l’opzione più avanti, conservando la possibilità di recedere un’altra volta dalla vendita, salvo, a quel punto, vedersi cancellare la put. Seconda ragione: nell’interpretazione italiana degli allegati segreti del Master Agreement, non sarebbe previsto un prezzo minimo, e tuttavia il prezzo negativo sarebbe impossibile poiché oggetto della vendita non sono marchi e stabilimenti, ma azioni che alla peggio possono valere zero, non meno di zero. Se questa interpretazione reggesse alle contromosse di Detroit, la Fiat avrebbe la possibilità di disfarsi di Fiat Auto comunque. Ricavandone un evidente beneficio. Il debito si dimezzerebbe a 10 miliardi di euro: il Master Agreement, infatti, prevede che Gm non possa non rimborsare i finanziamenti che Fiat Auto ha ricevuto da Fiat Spa. E poi il risultato operativo del gruppo Fiat residuo diventerebbe positivo per un miliardo di euro su 30 di ricavi.

SE non c'è nel master agreement l'obbligo di 'run' il 'going concern' (e non mi pare che ci sia) il valore minimo è 0. Infatti puoi farla fallire domani e, come noto, il proprietario è responsabile solo nella misura del capitale sociale. Se però decidi che NON TI CONVIENE farla fallire (magari fai incazzare un amico di Bushettino o gli altri tuoi brand hanno poi qualche difficoltà aggiuntiva in Italia) devi sopportare oneri POTENZIALI elevati, almeno per un periodo. Dunque l'esercizio della put potrebbe essere 0 ma portarsi dei costi (o investimenti) nascosti rilevanti; se rinunci alla put e glieli dai in parte cash magari puoi continuare a beneficiare delle sinergie indusriali (motori diesel multijet ad es.) Che questo valga il 20% di GM è consistent con il fatto che l'accordo iniziale (che l'avvocato, pace all'anima sua, non volle accettare) era proprio in quei termini: vi pigliate il 20% di GM e integriamo le 2.

Beh, che dire? Speriamo che abbiate ragione voi, nel senso che le cose sul PUT si evolvano in maniera favorevole a Fiat e GM paghi una cifra superiore al miliardo di Euro. Io sono affezionato a Fiat che - prima di un titolo azionario o di una azienda - considero un pezzo di storia italiana. E non sarebbe la prima volta che sbaglio ad analizzare il titolo, per esempio ha capito molto in ritardo lo stato reale della crisi (aiutato anche da alcuni comportamenti del precedente management). Ma - ciò detto - non so è ragionavole sperare nelle cifre di cui parla Citigroup, anche in rapporto al fatto che GM - ai cambi attuali - capitalizza poco più di 16 miliardi di Euro (22 miliardi di dollari) E' possibile che Wagoner e soci paghino in via transattiva (cioè: volontariamente) una cifra cash/in azioni, pari al 20% della sua capitalizzazione di Borsa?

domanda : e se "qualcuno" cominciasse a far salire il valore dell'azione ?

le altre condizioni (cioè prezzo ecc...) sono tutte già stabilite nel contratto a suo tempo siglato ________________________________________________________________ se ha la pazienza di leggere le parti del master agreement che ho postato qui scoprirà che non è vero. Il prezzo è ancora da determinare. Ed è questo che rende il famoso put una sorta di aberrazione della specie: abbiamo una opzione, ma manca ancora un suo elemento fondante: lo strike price.

Angelo mi perdoni, ma da quanto leggo, non si parla mai di prezzo o stima di valore o altro ma di semplice "esercizio o meno della put" le altre condizioni (cioè prezzo ecc...) sono tutte già stabilite nel contratto a suo tempo siglato

Non si in inquieti, questa è l'ipotesi implicita in tutti gli studi che analizzano la questione. Mi limito a chiedermi: c'è qualche ragione per cui la diamo per scontata? Il valore dell'equity non può andare negativo in contabilità, ma nelle transazioni capita eccome. Il primo esempio che mi viene in mente: quando Coin ha acquistato la rete di negozi in Germania, il venditore ha pagato (pagato cash) un badwill stimato sulle perdite future (sempre troppo basso rispetto al bagno di sangue che c'è stato dopo, ma questo è un altro discorso)

angelo, per carità l'ipotesi non è affatto mia (a che titolo potrebbe esserlo?) Ho sintetizzato l'articolo del Sole di ieri, pag 27 in basso, firmato A.MAL.

Gianlini, questa è la sua ipotesi ed allo stato attuale è buona come la mia o quella di qualunque altro. Mi limito ad osservare: perchè nessuno considera che se il valore corrente di una azienda è negativo, potrebbe essere il venditore a dover pagare per sbarazzarsene? Non è già successo in passato ? Perchè siete tutti così dannatamente sicuri che le perizie della banche d'affari diranno che il valore dell'equity di Fiat Auto è zero (cioè valore dell'attivo = debiti), qualora questo dovesse rivelarsi negativo? Da dove vi nasce questa certezza?

Angelo, GM non da una lira a Fiat, ma ne rileva integralmente i debiti settore auto il che è "un costo"

Si GM rischia di veder esercitata la PUT. Torniamo però all'inizio: a che prezzo? E perchè GM dovrebbe essere costretta a pagare Fiat Auto più del valore corrente di mercato, stante le clausole contenute nel Master Agreement (qui non stiamo giocando sul FIB, mi sembra siamo su un altro livello...)? Finche non sappiamo questo parliamo nel vento. PS Che poi GM non voglia Fiat Auto e sia disposta a pagare qualcosa pur di non avere una rogna in più da gestire (ne ha già abbastanza, a cominciare dal suo mitico fondo pensione) è un altro discorso, ma sicuramente quel "qualcosa" non può essere 3 miliardi di Euro. Per 3 miliardi di Euro forse comincia ad essere il caso di prendersi una rogna in più da gestire......

angelo, non è che GM "paghi un prezzo superiore al valore coerente" rischia di trovarsi assegnata la put (come quando fanno aprire il fib a 500 punti sotto il terzo venerdì del mese...ops non capita più...) il rischio pare sia del 50 %, e visto che l'onere dell'esercizio è stimato in 6 miliardi, il valore statistico è di 3 miliardi (pare infatti che Previti sia eccessivamente sotto i riflettori, stavolta non riesce ad aggiustare il tutto con qualche milione di euro...)

Si, credo anch'io che il ragionamento sia quello, ma bisogna vedere se è corretto. Perchè se io (Citigroup)penso che Fiat Auto abbia ''un debito da 4 a 6 miliardi di euro e flussi di casa negativi per potenziali 2 miliardi di euro nei prossimi tre anni", devo essere coerente fino in fondo e dire SE si realizza lo scenario che ho ipotizzato, Fiat Auto ha probabilmente un valore zero o negativo. Tutti quelli che ipotizzano incassi di miliardi di Euro dall'esercizio del PUT, ipotizzano - forse inconsciamente - che Fiat riesca a vendere a GM ad un prezzo superiore a quello corrente di mercato. Non si capisce come potrebbe accadere (soprattutto quando si parla di cifre così mirabolanti come 3 mld di Euro), visto che gli accordi parlano di transazione "al valore corrente del momento" (il quale ci insegna la teoria di valutaziuone aziendale, deve tenere conto delle perdite attese per il prossimo triennio). Poi, la Borsa funziona in un altro modo: ieri mattina tutti a leggere le 3 righe di agenzie sullo studio di Citigroup e tutti di corsa a comprare il titolo in apertura, senza farsi troppe domande. Se ci si ferma a pensare troppo, si rischia di perdere il treno, no?

I 3 miliardi sembrano derivare da questo calcolo L'esercizio della put da parte di GM le costerebbe 6 miliardi, per i debiti e le perdite iniziali La possibilità che un tribunale sancisca la valdità della put oscilla fra il 50 e il 60 % Ergo...una transazione extragiudiziale tenderebbe ad assegnare un valore "intrinseco" alla put pari a circa 3 miliardi