By: angelo on Mercoledì 24 Settembre 2003 19:58
ciao panarea,
- con riguardo a Buzzi, io la penso sempre come prima. Non solo non ho visto novità di rilievo, ma durante la conference call che è seguita ai semestrali, mi dicono che Franco Buzzi abbia confermato il miglioramento congiunturale del mercato tedesco, e che dovrebbe essere possibile alzare nuovamente i prezzi in Germania dall'1/1/2004.
Se il dollaro continua a svalutarsi, un pochino patirà, ma operativamente l'unico problema di Buzzi si chiama Dyckerhoff: hanno già mancato la tempistica originariamente fornita per la ristrutturazione del gruppo tedesco, ma certo non potevano prevedere la recessione in Germania (ma perchè non copiano i nostri incentivi per le ristrutturazioni? Nella mia città se si ha bisogno di un'impresa edile bisogna quasi chieder per piacere........).
Ma - sui numeri crudi e bruti - se togli l'ammortamento del''avviamento, il P/E 2003 è ancora abbondantemente sotto 10x.
E anche per l'OPAS in corso sulle Dickerhoff priv: si può esser perplessi su un premio maggiore del 100% sui prezzi di Borsa (vedi che non sempre i prezzi di Borsa dicon la verità.....)ma si può giudicare positivamente se si guarda il rapporto P/BV oppure il rapporto EV/capacità produttiva (è su quest'ultimo ratio che si è sempre ragionato per le acquisizioni nel settore, tutti gli altri multipli fan solo da contorno).
Ho visto anch'io "l'orribile" comportamento operativo del titolo, peraltro condiviso anche da Italcementi, ma non mi sono fatto delle solide ragioni. Certo, se ci si crede, bisogna prenderlo e dimenticarlo per un pò; il book è spesso "asfittico", poche quantità in denaro o in lettera, tanti scambi per poche centinaia di pezzi, prezzi di apertura a volte fatti con 200 pezzi (l'ho notato un paio di volte nelle ultime 3 settimane poi - dico la verità - ho smesso di guardarlo).
Per dirla tutta, io ho perso qualche soldo e sono uscito, ma solo perchè avevo trovato un tema di investimento che mi piaceva ancora di più (idea rivelatasi infelice, per il momento) e non volevo incrementare la percentuale di azionario. Resto comunque molto confidente sulla buona qualità del titolo, e sulla visibilità degli utili futuri, staremo a vedere.
- riguardo ai testi di analisi fondamentale, come forse avrai capito dalle mie citazioni un pò datate è da un pò che non trovo il tempo per leggere libri sulla valutazione d'azienda.
A dire la verità, più che dai libri, io ho imparato moltissimo leggendo i prospetti informativi relativi ad operazioni straordinarie, che devono obbligatoriamente essere depositati presso il Consiglio di Borsa e - quindi - sono documenti pubblici.
In molti casi le società quotate le mettono sui siti internet sotto la sezione "investor relations".
Anche qui, quando si è fortunati e persistenti , si riesce spesso ad avere qualche dettaglio in più; poichè queste perizie sono fatte con diversi gradi di disclosure: i documenti predisposti per il CdA sono di centinaia di pagine, con allegati estremamente analitici; nei prospetti resi pubblici vi è un "sunto di perizia" ed anche qui il grado di trasparenza informativa è estremamente variabile.
Però è una fonte indispensabile, sia per imparare sia - successivamente - per fare analisi (da leggersi: capire se i concambi sono fair per l'azionista di minoranza).
Per esempio, ultimamente ho letto una perizia molto interessante nel prospetto riguardante la fusione Milano - Nuova Maa, in cui si applica il DCF anche nella valutazione di una compagnia di assicurazioni (massimo sacrilegio! Già il bilancio di una assicurazione è il trionfo della soggettività e poi gli applichiamo anche un DCF: diventiamo soggettivi al quadrato!). Ma, assieme al DCF, si ripercorrono anche tutti i concetti fondamentali (embedded value, appraisal value ecc...)
Se poi uno segue le perizie nel tempo, si vede anche l'evoluzione della materia: nella perizia per l'incorporazione dell'Italia Assicurazioni (circa 2 anni fà, ancora nell'era "Gavazzi"), Milano era valutata come dice il Guatri, metodo patrimoniale compesso con stima dell'avviamento applicando delle percentuali sui premi.
Ma gli esempi sono veramente tanti: anche Buzzi ha fatto un prospetto per lanciare l'OPAS sulle Dickerhoff priv; son sicuro che se te lo procuri - salti i fronzoli - e vai subito sui ragionamenti valutativi lo troverai più interessante di qualunque scritto di BASU e altri colleghi accademici.
Un'altra fonte che ho trovato interessante è il sito:
http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/
costruito dal prof. Aswath Damodaran, l'autore di "Damodaran on Valuation", Wiley, tradotto in italiano in "manuale di valutazione finanziaria", Mc Graw Hill. Il libro è un pò "meno teorico" dei suoi comparabili, il sito è ricco di informazioni, sia sulla teoria della valutazione d'azienda (ed argomenti correlati) sia in termini di database (per esempio contiene i multipli medi degli ultimi 5 anni distinti per settore ed area geografica).
Ma soprattutto - perdonami il modo diretto con cui lo dico - bisogna posare i libri, prendere Excel e provare a costruire quello che gli analisti chiamano "i modelloni" in cui si scompone il conto economico di un'azienda a fini di studio e simulazione (per esempio, il fatturato viene diviso per area di business e scomposto in "Prezzo x quantità").
E poi si prova a costruire dei modelli semplificati di DCF..........che diventano via via sempre più complessi...
Si può fare, io l'ho dovuto fare perchè ho visto modelloni di altri ma nessuno mi ha mai fornito di un prodotto finito (forse, guardando a posteriori, è stata una fortuna: "no pain, no gain" dicono negli States). Si può fare, sempre non dimenticando - se mi permetti di dire - che la differenza, il valore aggiunto che si può trarre da un'analisi è l'interpretazione dei risultati, e non i risultati puramente matematici del modello.
Nessun modello su Excel sostiuirà mai un cervello allenato.
PS Mi ero ripromesso anch'io di ravvivare la nostra bella discussione, introducendo anche qualche considerazione sulle interessanti riflessioni di Corto (che condivido al 95%) ma il tempo è tiranno, sarà per la prossima volta.